古越龍山(600059)

　　東方釀造典型代表，行業(yè)集中度穩(wěn)步提升。黃酒是世界三大古酒之一，因低度數(shù)以及高營(yíng)養(yǎng)的特點(diǎn)，兼?zhèn)滹嬘?、醫(yī)藥和烹飪功能。2016年至2021年，我國(guó)規(guī)模以上黃酒企業(yè)營(yíng)業(yè)收入由198.2億元減少至127.2億元，期間CAGR為-8.5%，整體呈下降趨勢(shì)；利潤(rùn)總額由18.6億元減少至16.7億元，期間CAGR為-2.1%。受傳統(tǒng)習(xí)慣影響，黃酒的生產(chǎn)、消費(fèi)主要集中在江浙滬地區(qū)，山東、山西、陜西、西南、東北等地也有一定基礎(chǔ)。目前黃酒消費(fèi)仍需進(jìn)一步引導(dǎo)和培育，以提升市場(chǎng)總量。2021年上市黃酒企業(yè)營(yíng)收占比較2016年提升8.9pct至27.3%，利潤(rùn)總額占比較2016年提升10.4pct至28.2%。

　　公司多年處于行業(yè)龍頭地位，疫情前產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化顯效。公司主要品牌為古越龍山、女兒紅、狀元紅、沈永和、鑒湖牌等。2016年至2019年，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，營(yíng)收由15.4億元增長(zhǎng)至17.6億元，歸母凈利潤(rùn)由1.2億元增長(zhǎng)至2.1億元，中高檔酒銷量占比提升5.2pct至43.7%，營(yíng)收占比提升5.6pct至69.5%，公司整體毛利率增長(zhǎng)6.2pct至42.3%。2020年開(kāi)始公司受制于疫情影響，營(yíng)收業(yè)績(jī)雙雙下滑，2021年公司堅(jiān)持產(chǎn)品精簡(jiǎn)、結(jié)構(gòu)向上，中高檔和普通產(chǎn)品營(yíng)收分別恢復(fù)至2019年的91.1%和78.4%，中高檔產(chǎn)品量、價(jià)回升速度均快于普通黃酒。

　　原酒儲(chǔ)備奠定基礎(chǔ)，助力長(zhǎng)期高質(zhì)量發(fā)展。優(yōu)質(zhì)的原酒是生產(chǎn)中高端黃酒的基礎(chǔ)，但原酒的陳化需要較長(zhǎng)時(shí)間，因此黃酒原酒具備稀缺性，也是黃酒產(chǎn)業(yè)價(jià)值提升的根基。公司擁有全國(guó)最大的黃酒釀造基地、最大的黃酒酒庫(kù)以及最大的黃酒博物館，現(xiàn)存陳年黃酒原酒已高達(dá)28.8萬(wàn)噸。由于近年來(lái)黃酒的釀造產(chǎn)量接近14萬(wàn)噸產(chǎn)能上限，公司積極推進(jìn)“黃酒產(chǎn)業(yè)園（一期）項(xiàng)目”建設(shè)，擴(kuò)大釀造產(chǎn)能的同時(shí)，也提升生產(chǎn)技術(shù)裝備以及自動(dòng)化控制水平，為未來(lái)品質(zhì)升級(jí)、降本增效助力。

　　突破區(qū)域和定價(jià)限制，扛起黃酒復(fù)興重任。在產(chǎn)品端，打造精品黃酒，開(kāi)拓“國(guó)釀1959”、“好酒不上頭”、“青花醉”三大高端系列，同時(shí)借助各類大型活動(dòng)加強(qiáng)禮品酒、定制酒、紀(jì)念酒的設(shè)計(jì)和推廣。在渠道端，公司扎實(shí)推進(jìn)數(shù)字化改革，踐行廠商共建共贏理念，進(jìn)一步提升銷售團(tuán)隊(duì)實(shí)力，加快江浙滬成熟市場(chǎng)動(dòng)銷頻率，加大北方等外圍市場(chǎng)培育力度。在品牌端，公司成功成為迪拜世博會(huì)中國(guó)館、第19屆亞運(yùn)會(huì)等指定黃酒供應(yīng)商，加強(qiáng)對(duì)高端人士、商務(wù)人士的推廣。在國(guó)貨文化盛行的當(dāng)下，拓展新品類體驗(yàn)，以國(guó)潮經(jīng)典吸引消費(fèi)者對(duì)黃酒文化的關(guān)注和認(rèn)同，借助“互聯(lián)網(wǎng)+”等新零售模式，推動(dòng)品牌年輕化升級(jí)。

　　投資建議與盈利預(yù)測(cè)。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I收分別為16.2/18.3/21.2億元，預(yù)計(jì)2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為2.2/2.7/3.4億元。2022年BVPS預(yù)測(cè)值為6.0元，參考可比公司2022年P(guān)B平均值為5倍，考慮到公司業(yè)績(jī)短期受疫情擾動(dòng)較大，且黃酒的品類價(jià)值目前仍被嚴(yán)重低估，給予古越龍山2022年2.5倍PB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為15元，首次覆蓋給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，疫情影響需求，成本控制風(fēng)險(xiǎn)

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