文丨云潭

能夠穿越周期，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展與成長(zhǎng)的企業(yè)，基本都有一個(gè)周期規(guī)律：

在周期轉(zhuǎn)換時(shí)修煉內(nèi)功，自我優(yōu)化與調(diào)整，謀求質(zhì)變，為下一輪周期布局蓄勢(shì)，在新的周期到來(lái)時(shí)，因?yàn)橐褱?zhǔn)備妥當(dāng)而繼續(xù)乘風(fēng)破浪，質(zhì)變之后量變，實(shí)現(xiàn)新一輪的成長(zhǎng)。

已經(jīng)在過(guò)去30年多次與時(shí)俱進(jìn)，質(zhì)變進(jìn)化的復(fù)星國(guó)際就正是這樣一家企業(yè)。

此前幾年，它一直在戰(zhàn)略調(diào)整，聚焦核心主業(yè)瘦身健體，并以創(chuàng)新和全球化賦能未來(lái)，而現(xiàn)在，它開(kāi)啟了新周期的登頂步伐。

【穩(wěn)中有進(jìn)】

從陸續(xù)發(fā)布的上市公司財(cái)報(bào)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已悄然進(jìn)入了新的周期：以創(chuàng)新和全球化為特色的一批企業(yè)，正交出遠(yuǎn)遠(yuǎn)優(yōu)越于大勢(shì)的成績(jī)單，反之亦然。

無(wú)論是中國(guó)AI還是創(chuàng)新藥，亦或者國(guó)產(chǎn)算力，2025年的資本市場(chǎng)開(kāi)啟一輪“中國(guó)創(chuàng)新資產(chǎn)”重估潮。諸如自主芯片、創(chuàng)新藥以及出海有為的企業(yè)，中報(bào)成績(jī)十分靚麗；而欠缺核心技術(shù)與能力，只能在有限市場(chǎng)內(nèi)卷的企業(yè)，則依舊疲軟。資本市場(chǎng)也都在對(duì)應(yīng)給出新的估值與價(jià)格。

復(fù)星國(guó)際顯然是再次站到了屬于未來(lái)的陣營(yíng)。

最新財(cái)報(bào)顯示，今年上半年，復(fù)星國(guó)際實(shí)現(xiàn)總收入872.8億元，歸母凈利潤(rùn)6.6億元。主營(yíng)業(yè)務(wù)依舊堅(jiān)實(shí)，四大核心子公司復(fù)星醫(yī)藥、豫園股份、復(fù)星葡萄牙保險(xiǎn)、復(fù)星旅文合計(jì)收入636.1億元，合計(jì)比重達(dá)到73%。

幾大核心業(yè)務(wù)線穩(wěn)中有進(jìn)。

健康板塊，復(fù)星醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)17.02億元，同比增長(zhǎng)38.96%，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，為具有創(chuàng)新潛力的資產(chǎn)騰出空間；創(chuàng)新旗艦復(fù)宏漢霖新藥申報(bào)上市、國(guó)際BD運(yùn)作碩果連連。

快樂(lè)板塊，豫園股份繼續(xù)瘦身健體，雖然消費(fèi)大環(huán)境依然低迷，但公司銳意創(chuàng)新，抓住個(gè)性化、場(chǎng)景消費(fèi)需求，珠寶時(shí)尚板塊、商業(yè)運(yùn)營(yíng)板塊都開(kāi)始呈現(xiàn)筑底回升積極信號(hào)。

復(fù)星旅文全球運(yùn)營(yíng)能力持續(xù)增強(qiáng)，收入達(dá)到95.3億元，接近百億元關(guān)口，創(chuàng)歷史新高，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)42.0%。

舍得酒業(yè)在第二季度營(yíng)收11.25億元，歸母凈利潤(rùn)9717萬(wàn)元，同比大增139.5%。在白酒行業(yè)深度調(diào)整期，錨定老酒戰(zhàn)略，業(yè)績(jī)強(qiáng)勢(shì)恢復(fù)。

富足板塊，葡萄牙保險(xiǎn)凈利潤(rùn)達(dá)到1.33億歐元，同比增長(zhǎng)27.6%。在其帶領(lǐng)下，集團(tuán)富足板塊上半年斬獲歸母利潤(rùn)2.4億元，同比勁增807.1%。

智造板塊，海南礦業(yè)展現(xiàn)出經(jīng)營(yíng)韌性，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.15億元，同比增長(zhǎng)10.46%，歸母凈利潤(rùn)2.81億元，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額達(dá)到6.9億元，同比上升近四成。

郭廣昌曾表示，“希望未來(lái)能翻番，產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)要達(dá)到100億。集團(tuán)有息負(fù)債水平要從800多億力爭(zhēng)下降到600億。”

今年上半年，復(fù)星國(guó)際產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)來(lái)到31.5億元，總債務(wù)占總資本比率53%，保持良好狀態(tài)，債務(wù)成本進(jìn)一步下降。2025年5月，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)普肯定復(fù)星信用指標(biāo)，評(píng)級(jí)展望為“穩(wěn)定”。

一面創(chuàng)造價(jià)值，一面財(cái)務(wù)穩(wěn)健，復(fù)星正穩(wěn)步向這一目標(biāo)邁進(jìn)。

而比數(shù)字更重要的是，復(fù)星早前加碼布局的創(chuàng)新、全球化正跟隨經(jīng)濟(jì)大周期的步伐，走進(jìn)自己的新一輪成長(zhǎng)與收獲期。

【創(chuàng)新創(chuàng)造價(jià)值】

創(chuàng)新是驅(qū)動(dòng)復(fù)星這艘巨輪的獨(dú)特動(dòng)能，也依靠這種動(dòng)能，公司正涌現(xiàn)出一批具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的創(chuàng)新成果。

正如郭廣昌在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上所說(shuō)，上半年復(fù)星創(chuàng)新板塊“尤其是創(chuàng)新藥，實(shí)現(xiàn)了突破性的發(fā)展。未來(lái)復(fù)星的創(chuàng)新?lián)碛芯薮罂臻g，我們對(duì)未來(lái)發(fā)展充滿信心?！?/p>

從健康板塊來(lái)看，上半年，復(fù)星醫(yī)藥創(chuàng)新藥收入超43億元，研發(fā)投入共計(jì)25.84億元。復(fù)星醫(yī)藥自主研發(fā)及許可引進(jìn)的4個(gè)創(chuàng)新藥品，5項(xiàng)適應(yīng)癥獲批上市、4個(gè)創(chuàng)新藥品申報(bào)上市。其中自主研發(fā)的I類(lèi)新藥-復(fù)邁寧（蘆沃美替尼片）在國(guó)內(nèi)上市，填補(bǔ)了罕見(jiàn)病腫瘤領(lǐng)域的治療空白。

要知道創(chuàng)新旗艦復(fù)宏漢霖自成立以來(lái)，堅(jiān)持“生物類(lèi)似藥+創(chuàng)新藥”雙輪驅(qū)動(dòng)，用生物類(lèi)似藥反哺創(chuàng)新藥研發(fā)，當(dāng)前已來(lái)到創(chuàng)新藥收獲期。公司上半年實(shí)現(xiàn)收入28.20億元，同比增長(zhǎng)2.7%，凈利潤(rùn)3.9億元。

復(fù)宏漢霖上半年研發(fā)投入就接近10億元，高強(qiáng)度的投入帶來(lái)豐碩的創(chuàng)新成果，公司10項(xiàng)研究報(bào)告中選WCLC大會(huì)，成為入選口頭報(bào)告數(shù)目最多的中國(guó)生物制藥企業(yè)。

PD-L1 ADC（HLX43）成為全球首個(gè)進(jìn)入臨床II期的PD-L1 ADC，具備FIC/BIC潛力；HLX22多個(gè)III期試驗(yàn)獲得許可，在美國(guó)獲孤兒藥認(rèn)證。

其中，HLX43是全球進(jìn)度最快的PD-L1 ADC，還是一款泛瘤種全覆蓋、帶有IO功能的廣譜ADC，即便與國(guó)際頂級(jí)藥企相比，也展現(xiàn)出顯著競(jìng)爭(zhēng)力，潛在銷(xiāo)售額超百億美金，具有巨大的商業(yè)潛力。

借助全球化布局與差異化創(chuàng)新策略，漢霖連續(xù)盈利已經(jīng)完成了轉(zhuǎn)變，未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)從Biotech到Biopharma的歷史性蛻變。

其他企業(yè)正加速融入AI浪潮。葡萄牙保險(xiǎn)利用AI大模型，醫(yī)療發(fā)票識(shí)別率從2023年末的36%提升至2025年中的51%，自動(dòng)車(chē)險(xiǎn)理賠率2023年末48%提升至2025年中的62%。

復(fù)星旅文成立AI Lab，并與阿里云達(dá)成全棧AI合作，基于通義千問(wèn)共同開(kāi)發(fā)智能體“AI G.O”，推動(dòng)文旅產(chǎn)業(yè)智能升級(jí)；Club Med地中海俱樂(lè)部過(guò)去十年已在數(shù)字化領(lǐng)域投入超1.75億歐元，如今正在利用AI驅(qū)動(dòng)全流程變革。

可以明顯看出，復(fù)星是在通過(guò)創(chuàng)新淬煉成長(zhǎng)動(dòng)能。

【全球化價(jià)值乘法】

用全球化做創(chuàng)新，用全球化兌現(xiàn)創(chuàng)新價(jià)值。

當(dāng)中國(guó)制造業(yè)掀起出海浪潮時(shí)，復(fù)星已經(jīng)成為少有的植根中國(guó)、且在全球布局運(yùn)營(yíng)的大型企業(yè)之一。

當(dāng)前，復(fù)星已將“中國(guó)動(dòng)力嫁接全球資源”升級(jí)為“全球動(dòng)力嫁接全球資源+中國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力”，通過(guò)效率與創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)賦能全球業(yè)務(wù)。

如今，這種獨(dú)特的能力，逐步轉(zhuǎn)化為盈利和成長(zhǎng)性，并構(gòu)建出深厚的護(hù)城河。上半年，復(fù)星海外收入466.7億元，貢獻(xiàn)比率達(dá)到53%，同比提升6.6個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)際化程度已成為中國(guó)大型企業(yè)標(biāo)桿。

比如，復(fù)星醫(yī)藥海外收入占比已從十年前的13%提升至當(dāng)下的28.07%，覆蓋美歐非、印度和東南亞等海外市場(chǎng)，成為中國(guó)醫(yī)藥企業(yè)中全球整合的佼佼者。

尤其是醫(yī)藥BD運(yùn)作能力再度升級(jí)。

8月份，復(fù)星醫(yī)藥連續(xù)完成兩筆出海，先是與Expedition就口服DPP-11抑制劑XH-S004達(dá)成許可協(xié)議，首付款為1.2億美元，總潛在價(jià)值6.45億美元。再是將小分子抑制劑FXS6837的全球權(quán)益（除大中華區(qū)）授予英國(guó)Sitala，復(fù)星醫(yī)藥將獲得1.9億美元首付款以及后續(xù)里程碑付款及銷(xiāo)售分成（至多4.8億美元）。

值得一提的是，復(fù)星醫(yī)藥還可以零對(duì)價(jià)獲得500萬(wàn)美元的Sitala股份，預(yù)計(jì)持股比例不超過(guò)10%。因此，這筆BD交易具備N(xiāo)ewco性質(zhì)，這是時(shí)下全球創(chuàng)新藥BD領(lǐng)域的一種創(chuàng)新模式。不僅可以獲得首付款和里程碑分成，后續(xù)還可享受資本增益。

而且，復(fù)星醫(yī)藥此前對(duì)該在研藥累計(jì)研發(fā)投入1.2億元，也就意味著，僅2500萬(wàn)美元不可退還首付款，就已與投入的成本打平。預(yù)計(jì)這款小分子抑制劑將為復(fù)星醫(yī)藥帶來(lái)超10億元的凈收入。

對(duì)于全球化+創(chuàng)新，復(fù)宏漢霖給出的解法是，用全球資源來(lái)做研發(fā)，確保更高效的做，且產(chǎn)出更有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品，繼而又可以通過(guò)全球化快速推向世界市場(chǎng)。

特別要注意的是，并非每家企業(yè)都有資源、有能力做到相應(yīng)的高度。這是復(fù)星深耕了近20年的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，通過(guò)20年的耕耘，現(xiàn)在開(kāi)始演變?yōu)樵鲩L(zhǎng)動(dòng)力，持續(xù)的投入，如今開(kāi)始收獲回報(bào)。

郭廣昌就特別強(qiáng)調(diào)：“復(fù)星跟其它中國(guó)醫(yī)藥企業(yè)不一樣的地方是，有自己的全球研發(fā)、全球臨床、全球銷(xiāo)售能力，這是復(fù)星矢志不渝在做的，也是未來(lái)復(fù)星成長(zhǎng)為全球大藥企的一條根本之路?！?/p>

比如，依托復(fù)星全球創(chuàng)新生態(tài)資源，打入歐美市場(chǎng)的漢曲優(yōu)就是針對(duì)不同國(guó)家患者的臨床需要，做出差異化設(shè)計(jì)，滿足當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的需求，進(jìn)而輻射全球市場(chǎng)。在復(fù)宏漢霖產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，漢曲優(yōu)扮演著重要的“現(xiàn)金奶?！苯巧蔀楣救蚧拈_(kāi)拓先鋒與能力鍛造平臺(tái)。

與此同時(shí)，上半年，公司海外產(chǎn)品利潤(rùn)激增超200%，BD交易漸入佳境。年初至8月，達(dá)成3項(xiàng)對(duì)外授權(quán)，合作總金額超5.43億美元，其中首付款合計(jì)6900萬(wàn)美元。

包括HLX13（抗CTLA-4單抗）、HLX15（重組抗CD38全人單克隆抗體注射液）、H藥漢斯?fàn)畹膌icense out，同時(shí)引進(jìn)啟德醫(yī)藥III期在研HER2 ADC。

新藥獲批也是全球開(kāi)花，PD-1單抗?jié)h斯?fàn)钣谀瓿踉跉W盟獲批上市，成為首個(gè)也是唯一在歐盟上市用于廣泛期小細(xì)胞肺癌一線治療的PD-1創(chuàng)新藥；漢斯?fàn)钸€成功進(jìn)入印度市場(chǎng)，貝伐珠單抗眼內(nèi)注射液（HLX04-O）提交國(guó)內(nèi)上市申請(qǐng)、Ion系統(tǒng)在中國(guó)上市。

可以看到，復(fù)星醫(yī)藥不僅“引進(jìn)來(lái)”，更能“走出去”，演繹的是從“中國(guó)敘事”到“全球故事”的跨越。

對(duì)于BD，復(fù)星有自己的理解?！拔乙惨恢备鷪F(tuán)隊(duì)在強(qiáng)調(diào)：我們對(duì)創(chuàng)新藥不能都一賣(mài)了之，license in（授權(quán)合作）、license out（對(duì)外授權(quán)許可）都重要，有些產(chǎn)品如果要簡(jiǎn)單的license out，可能會(huì)有非常高的價(jià)格，但我們不急，要持續(xù)推進(jìn)研發(fā)，要真正看到這些產(chǎn)品成為全球最好的產(chǎn)品。”郭廣昌說(shuō)。

其他子公司中，得益于“全球組織+本地運(yùn)營(yíng)”的能力，葡萄牙保險(xiǎn)已成復(fù)星棋盤(pán)中的全球化標(biāo)桿。自2014年以10億歐元開(kāi)啟收購(gòu)后，復(fù)星已是在葡投資規(guī)模最大的中國(guó)民營(yíng)企業(yè)之一。

加入復(fù)星大家庭后，葡萄牙保險(xiǎn)以“產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)+生態(tài)協(xié)同”驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)，從葡萄牙出發(fā)擴(kuò)展國(guó)際市場(chǎng)，業(yè)務(wù)覆蓋歐洲、拉美、非洲等區(qū)域，今年上半年，國(guó)際業(yè)務(wù)獲得總保費(fèi)9.24億歐元，占比近30%。

除了傳統(tǒng)市場(chǎng)，復(fù)星今年以來(lái)持續(xù)挖掘新興市場(chǎng)機(jī)會(huì)。在印尼，復(fù)星旅文旗下Club Med地中海俱樂(lè)部攜手GKB推進(jìn)美娜多度假村在北蘇拉威西省落地，業(yè)務(wù)版圖再度拓展；

在中東，復(fù)星醫(yī)藥與沙特阿拉伯企業(yè)推進(jìn)創(chuàng)新治療產(chǎn)品在該國(guó)落地，翌耀科技與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)合資，為沙特電動(dòng)車(chē)提供生產(chǎn)線解決方案，并已獲得首個(gè)訂單；海南礦業(yè)完成特提斯項(xiàng)目收購(gòu)，正式進(jìn)入中東油氣市場(chǎng)；德國(guó)HAFS基金也將依托復(fù)星全球生態(tài)，拓展中東、亞洲等市場(chǎng)。

時(shí)至今日，復(fù)星這艘生態(tài)巨艦已經(jīng)進(jìn)入全球化新階段，并進(jìn)入價(jià)值兌現(xiàn)期。

【開(kāi)啟新成長(zhǎng)】

創(chuàng)立33年，復(fù)星過(guò)去一直跟隨經(jīng)濟(jì)共成長(zhǎng)，并能與時(shí)俱進(jìn)，踏準(zhǔn)脈搏，順勢(shì)而為，成功穿越了多輪周期。

當(dāng)下，它再一次證明了自己的這種與時(shí)共舞的能力。

今年以來(lái)，復(fù)星旗下幾乎所有的上市公司都迎來(lái)一波估值修復(fù)，復(fù)宏漢霖股價(jià)自年初以來(lái)上漲236%，連續(xù)創(chuàng)歷史新高；舍得酒業(yè)成為白酒反彈急先鋒，股價(jià)自年內(nèi)低點(diǎn)漲超37%；復(fù)星醫(yī)藥、海南礦業(yè)反彈超25%。

復(fù)星系上市公司逐漸得到市場(chǎng)認(rèn)可，復(fù)星國(guó)際自底部回升近40%，但仍未完全反應(yīng)其內(nèi)在價(jià)值。

當(dāng)前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)新周期的核心，從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上講，是消費(fèi)驅(qū)動(dòng)，從發(fā)展方式講，就是創(chuàng)新和全球化。復(fù)星幾乎都踩在未來(lái)發(fā)展的節(jié)點(diǎn)上。

在中國(guó)經(jīng)濟(jì)新周期里，復(fù)星會(huì)做“新酒”，但會(huì)更注重賣(mài)“老酒”。所謂“新酒”是指新賽道，而“老酒”是指深耕既有賽道。

誠(chéng)如郭廣昌所言，“現(xiàn)在真正能做好的企業(yè)，沒(méi)有十多年的積累，是沒(méi)有什么競(jìng)爭(zhēng)力的。再進(jìn)入一個(gè)新的領(lǐng)域，并不現(xiàn)實(shí)，復(fù)星要更加聚焦，把已經(jīng)積累的行業(yè)優(yōu)勢(shì)做深做透?！?/strong>

比如，“像復(fù)宏漢霖創(chuàng)業(yè)15年，前10多年里100多億的投資幾乎沒(méi)有什么回報(bào)，一直在投入。復(fù)星創(chuàng)立的兩家保險(xiǎn)公司復(fù)星聯(lián)合健康險(xiǎn)和復(fù)星保德信，一個(gè)創(chuàng)立8年，一個(gè)創(chuàng)立13年，現(xiàn)在才進(jìn)入全面盈利期。”

在已經(jīng)謀定的優(yōu)勢(shì)賽道，繼續(xù)深耕破局，復(fù)星的目標(biāo)是占據(jù)全球范圍的制高點(diǎn)。

當(dāng)下的復(fù)星，顯然已經(jīng)具備這樣的能力。

免責(zé)聲明

本文涉及有關(guān)上市公司的內(nèi)容，為作者依據(jù)上市公司根據(jù)其法定義務(wù)公開(kāi)披露的信息（包括但不限于臨時(shí)公告、定期報(bào)告和官方互動(dòng)平臺(tái)等）作出的個(gè)人分析與判斷；文中的信息或意見(jiàn)不構(gòu)成任何投資或其他商業(yè)建議，市值觀察不對(duì)因采納本文而產(chǎn)生的任何行動(dòng)承擔(dān)任何責(zé)任。

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