文｜市值觀察 大師兄 

今年最后幾個(gè)月，美聯(lián)儲開啟降息周期、高層會議對穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)和資本市場的積極定調(diào)，徹底扭轉(zhuǎn)和極大鼓舞了已經(jīng)低迷了三年的A股的信心，也讓投資者對2025年的行情充滿期待。

投資者更需要厘清的問題是，哪些行業(yè)所處的周期位置更有安全邊際和上升彈性，哪些行業(yè)更有可能趁勢而起，成為新一輪牛市中的全新風(fēng)口。

【消費(fèi)白馬終將回歸】

過去幾年，A股消費(fèi)大白馬經(jīng)歷了漫長而巨幅的下跌。代表優(yōu)質(zhì)消費(fèi)公司的茅指數(shù)連續(xù)3年跑輸大盤指數(shù)，整體跌幅接近50%，包括中國中免、金龍魚等超級大盤股，最大跌幅甚至超過80%，成為拖累大盤的重要因素。

作為業(yè)績最穩(wěn)定的板塊，A股消費(fèi)大白馬的大跌并不是業(yè)績崩盤，而是為上一輪牛市罕見暴漲積累的估值泡沫買單，洗凈浮華之后的消費(fèi)大白馬，為明年的投資者提供了較高的安全邊際。

目前，茅指數(shù)的PE已經(jīng)降到20倍左右，PB大約3.3倍，比近10年大多數(shù)時(shí)候都要低，相比3年之前的估值巔峰幾近腰斬，昔日高高在上的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，如今已變得更接地氣。

▲茅指數(shù)估值走勢，來源：Wind

估值端有了安全邊際的消費(fèi)大白馬，明年的業(yè)績增長也有較高的確定性，背后的主要推動力來自政策層面的助力。

美聯(lián)儲開啟降息周期，為國內(nèi)宏觀調(diào)控打開了空間：年末的政治局會議中，決策層首次提出采取超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)措施，實(shí)施更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策；隨后召開的中央經(jīng)濟(jì)會議上，“提振消費(fèi)、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國內(nèi)需求”被放在明年經(jīng)濟(jì)工作重點(diǎn)任務(wù)的首位，并且著重強(qiáng)調(diào)了首發(fā)經(jīng)濟(jì)、銀發(fā)經(jīng)濟(jì)和冰雪經(jīng)濟(jì)，通過創(chuàng)新消費(fèi)場景提升消費(fèi)意愿的政策意圖清晰可見。

在投資退潮、外需受限的宏觀背景下，消費(fèi)作為中國經(jīng)濟(jì)越發(fā)重要的基本盤，無疑將成為2025年穩(wěn)定中國經(jīng)濟(jì)的第一抓手，通過以舊換新、發(fā)放消費(fèi)券、減稅增收、場景營造等刺激手段，消費(fèi)行業(yè)明年增速或?qū)⒋蠓^經(jīng)濟(jì)整體增速。

可以預(yù)期的是，來自調(diào)味品、家電、白酒、免稅等行業(yè)的傳統(tǒng)消費(fèi)大白馬，從云端墜落之后，可能在2025年迎來戴維斯雙擊的上升行情；而首發(fā)經(jīng)濟(jì)、銀發(fā)經(jīng)濟(jì)和冰雪經(jīng)濟(jì)等行業(yè)催生的新興消費(fèi)大白馬，可能迎來爆發(fā)性增長周期，不同消費(fèi)場景下誕生越來越多的優(yōu)質(zhì)消費(fèi)公司，將再次成為穩(wěn)定A股的定海神針。

【困境行業(yè)反轉(zhuǎn)在即】

要論2025年困境反轉(zhuǎn)的機(jī)會，新能源上游的資源性行業(yè)的機(jī)會顯然也不容忽略。

過去幾年，新能源上游產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)歷了從繁華到落寞的巨大反差：碳酸鋰2022年11月見頂，價(jià)格從60萬每噸跌至8萬以下；光伏中的硅料價(jià)格2022年7月見頂，價(jià)格從30萬每噸跌至4萬左右，昔日眾人哄搶的重要資源，如今已跌至塵埃。

光伏和鋰電本來已發(fā)展成中國最具全球競爭力的新興產(chǎn)業(yè)，但是扎堆式的產(chǎn)業(yè)競賽帶來了嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩，即使是行業(yè)內(nèi)實(shí)力最強(qiáng)的上市公司，最近兩年也難逃業(yè)績和股價(jià)大幅下跌的宿命。

價(jià)格長期跌破行業(yè)成本線，意味著過剩產(chǎn)能終將逐漸去化，而決策層反內(nèi)卷的政策定調(diào)，將進(jìn)一步加快這些困難產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能去化進(jìn)程。參考之前行業(yè)周期，碳酸鋰等新能源的下跌周期一般在3年左右，從時(shí)間和空間來看，碳酸鋰等新能源上游資源離困境反轉(zhuǎn)時(shí)間也不會太遠(yuǎn)。

需求仍在成長、陷入供給困境的強(qiáng)周期行業(yè)，一旦完成產(chǎn)能去化，走向景氣周期，業(yè)績和股價(jià)將表現(xiàn)出巨大的彈性。上一輪鋰電和光伏景氣周期的開啟發(fā)生在2020年，同樣是上一輪牛市的第二年，隨后爆發(fā)的能量，老股民應(yīng)該記憶猶新。

根據(jù)券商的一致性預(yù)測，2025年光伏和碳酸鋰行業(yè)的凈利潤增速的中位數(shù)超過15%，隆基、通威等行業(yè)龍頭，凈利潤可能從虧損狀況重新回到數(shù)十億之上，因產(chǎn)能過剩和嚴(yán)重虧損而被市場拋棄的新能源龍頭公司，憑借極低的估值和較高的業(yè)績彈性，明年可能再次成為市場追捧的明星。

另一個(gè)面臨困境反轉(zhuǎn)的行業(yè)，是過去被輿論普遍質(zhì)疑的房地產(chǎn)。

盡管最近幾年規(guī)模相比巔峰時(shí)幾近腰斬，房地產(chǎn)仍是中國經(jīng)濟(jì)第一大支柱產(chǎn)業(yè)。2024年，我國房地產(chǎn)銷售額接近10萬億，是新能源汽車、半導(dǎo)體等新興行業(yè)體量的數(shù)倍之多，經(jīng)濟(jì)持續(xù)轉(zhuǎn)型時(shí)代，房地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)的重要性仍非其他行業(yè)所能比擬。

2024年，國家對房地產(chǎn)的政策定調(diào)已徹底轉(zhuǎn)向，房價(jià)經(jīng)歷了3年低迷后也出現(xiàn)見底企穩(wěn)跡象，特別是一線城市成交量已大幅回升，由于房地產(chǎn)最近兩年開工率急速下降，2025年房價(jià)上漲的動能也在逐漸形成。

可以期待的是，隨著政策效應(yīng)的逐漸發(fā)酵、以及宏觀經(jīng)濟(jì)的逐漸回暖，房地產(chǎn)也將在2025年迎來困境反轉(zhuǎn)機(jī)會，A股中大量跌破凈資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)公司，明年的業(yè)績和股價(jià)表現(xiàn)，也值得期待。

【AI應(yīng)用彈性最大】

提振消費(fèi)之外，中央經(jīng)濟(jì)工作會議關(guān)于明年經(jīng)濟(jì)的第二個(gè)重大定調(diào)，是以科技創(chuàng)新引領(lǐng)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系。

如果說代表傳統(tǒng)行業(yè)的消費(fèi)是托底中國經(jīng)濟(jì)的基本盤，那么代表新質(zhì)生產(chǎn)力的科技行業(yè)則是中國經(jīng)濟(jì)的星辰大海，在推進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和保持適度增長的政策基調(diào)下，消費(fèi)和科技的雙輪驅(qū)動顯然是題中應(yīng)有之義。

當(dāng)下的科技創(chuàng)新中，正方興未艾、同時(shí)最有戰(zhàn)略性意義的行業(yè)，無疑是以人工智能浪潮帶來的新一輪信息產(chǎn)業(yè)革命。

從業(yè)績兌現(xiàn)和投資邏輯來看，信息通訊帶來的產(chǎn)業(yè)革命，首先必然是上游硬件等基礎(chǔ)設(shè)施的投入和突破。過去幾年，全球AI領(lǐng)域的最大受益者，正是上游算力產(chǎn)業(yè)，全球算力之王英偉達(dá)股價(jià)暴漲50倍，市值超過3萬億美金，一度登頂美股市值榜榜首，并帶動了A股以中際旭創(chuàng)、工業(yè)富聯(lián)為代表的光模塊、AI服務(wù)器等AI產(chǎn)業(yè)鏈，出現(xiàn)業(yè)績和股價(jià)齊升的牛市行情。

算力等AI基礎(chǔ)設(shè)施爆發(fā)之后，明年產(chǎn)業(yè)鏈的行情重點(diǎn)，可能在下游應(yīng)用領(lǐng)域。近日字節(jié)旗下豆包的爆火，已然拉開國產(chǎn)AI超級應(yīng)用的序幕，中央經(jīng)濟(jì)工作會議首次提及開展“人工智能+”行動，也預(yù)示著AI應(yīng)用會成為明年科技創(chuàng)新的最強(qiáng)熱點(diǎn)之一。

眾多AI應(yīng)用中，預(yù)期差最大的或許還是傳統(tǒng)行業(yè)+AI帶來的想象空間，人工智能與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的深度融合。中國傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)存在一個(gè)突出問題，就是營收看著不錯(cuò)，但是毛利率很低，盈利能力很差，主要原因就在于成本過高、效率低下，所以市場給的估值很低。如果通過AI技術(shù)能夠?qū)崿F(xiàn)降本增效，哪怕毛利率能提高1個(gè)百分點(diǎn)，反映到凈利潤層面都會帶來很大的增長。

比如動態(tài)PE不到20倍的化工公司三聯(lián)虹普，通過與華為合作，以AI賦能生產(chǎn)流程和產(chǎn)品開放等環(huán)節(jié)，降本增效作用顯著，最近幾年毛利率提高了6個(gè)百分點(diǎn)，凈利潤增長了近一倍；動態(tài)PE23倍左右的服裝定制公司酷特智能，通過AI智能體的賦能，為消費(fèi)者提供智能量體、智能交互設(shè)計(jì)等創(chuàng)新型服務(wù)，同樣起到了降本增效的作用，銷售毛利率最近幾年漲了近10個(gè)百分點(diǎn)，凈利潤增長了近3倍。

從投資的角度來講，估值較低的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)公司，一旦進(jìn)入新興領(lǐng)域或者得到新技術(shù)的加持，即使業(yè)績還沒有釋放出來，資本市場給予的估值馬上會大幅提高。比如之前做汽車零部件的萬豐奧威，PE估值一直只有10倍左右，去年搭上低空經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈之后，股價(jià)暴漲近4倍，估值也提升到50倍以上。

回頭看2012年開啟的移動互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用浪潮，互聯(lián)網(wǎng)超級應(yīng)用和互聯(lián)網(wǎng)+，正是超級巨頭和超級牛股誕生的主要方向，微信的崛起，讓騰訊成為逼近萬億美金的巨頭，互聯(lián)網(wǎng)+金融的結(jié)合，造就了同花順和東方財(cái)富的近百倍上漲。

2025年開啟AI應(yīng)用浪潮，或許也會催生國內(nèi)逼近萬億美金市值的AI巨獸，以及近百倍市值增長的AI+龍頭。

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